尊龙凯时·(中国)人生就是博

　　太阳能产业✿★◈ღ，尊龙凯时✿★◈ღ，尊龙凯时 - 人生就是搏!平台水力发电✿★◈ღ。云铝股份(000807) 事件 云铝股份发布2025年半年报✿★◈ღ：2025年H1公司营业收入为290.78亿元✿★◈ღ，同比+17.98%✿★◈ღ；归母净利润为27.68亿元✿★◈ღ，同比+9.88%✿★◈ღ；扣除非经常性损益后的归母净利润为27.56亿元✿★◈ღ，同比+15.40%✿★◈ღ；经营活动产生的现金流量净额为37.23亿元✿★◈ღ，同比+35.47%✿★◈ღ。 2025年Q2公司实现营业收入146.67亿元✿★◈ღ，同比+10.36%✿★◈ღ；归母净利润为17.93亿元✿★◈ღ，同比+32.33%✿★◈ღ；扣除非经常性损益后的归母净利润为17.86亿元✿★◈ღ，同比+32.00%✿★◈ღ；经营活动产生的现金流量净额为19.83亿元✿★◈ღ，同比+9.07%✿★◈ღ。 投资要点 公司电解铝量价齐升 产销量方面✿★◈ღ，2025H1公司氧化铝产量66.97万吨✿★◈ღ；炭素制品产量40.64万吨✿★◈ღ，同比增长2.23%✿★◈ღ；铝产品产量161.32万吨✿★◈ღ，同比增长15.59%✿★◈ღ，销量同比增加22万吨✿★◈ღ，增幅达16%✿★◈ღ，主要工艺达标率95%以上✿★◈ღ。总体产品产量均超进度完成✿★◈ღ。 价格方面✿★◈ღ，2025年H1国内A00级铝均价为20314元/吨✿★◈ღ，同比2024年H1高出533元/吨✿★◈ღ，增幅为2.70%✿★◈ღ。2025年H1国内氧化铝均价为3498元/吨✿★◈ღ，同比2024年H1-12元/吨✿★◈ღ，降幅为0.35%✿★◈ღ。 主要产品电解铝及铝加工产品营收增速显著✿★◈ღ，带动整体毛利提升 财务分产品来看✿★◈ღ，2025H1公司总营收290.78亿元✿★◈ღ，同比+17.98%✿★◈ღ，环比-2.43%✿★◈ღ，其中电解铝✿★◈ღ、铝加工产品✿★◈ღ、其他产品✿★◈ღ，三个业务板块营收分别占比58.12%/40.67%/1.21%✿★◈ღ；公司总毛利40.90亿元✿★◈ღ，同比+8.61%✿★◈ღ，环比+18.88%✿★◈ღ，其中电解铝✿★◈ღ、铝加工产品✿★◈ღ、其他产品✿★◈ღ，三个业务板块毛利分别占比62.06%/37.87%/0.07%✿★◈ღ。 电解铝板块营收169.01亿元✿★◈ღ，同比+22.13%✿★◈ღ，环比-1.37%399电影✿★◈ღ，毛利25.38亿元✿★◈ღ，同比+18.86%✿★◈ღ，环比+29.10%✿★◈ღ，毛利率15.02%✿★◈ღ，2024年H1与H2毛利率分别为15.43%和11.47%✿★◈ღ。铝加工板块营收118.27亿元✿★◈ღ，同比+13.37%✿★◈ღ，环比-4.71%✿★◈ღ，毛利15.49亿元✿★◈ღ，同比-4.88%✿★◈ღ，环比+7.69%✿★◈ღ，毛利率13.10%✿★◈ღ，2024H1与2024H2毛利率分别为15.61%和11.59%✿★◈ღ。其他产品板块营收3.51亿元✿★◈ღ，同比-7.06%✿★◈ღ，环比+36.95%✿★◈ღ，毛利0.03亿元✿★◈ღ，同比+30.06%✿★◈ღ，环比-91.74%✿★◈ღ，毛利率0.85%✿★◈ღ。 资源拓展和项目建设有序推进✿★◈ღ，产业质量不断提升 2025H1✿★◈ღ，公司在资源获取方面✿★◈ღ，成功竞拍昭通太阳坝铝土矿普查探矿权✿★◈ღ，同时积极推进文山尊龙人生✿★◈ღ、鹤庆等探矿权的探转采✿★◈ღ，自有探矿权勘查和空白区找矿等工作✿★◈ღ。云铝润鑫✿★◈ღ、云铝涌鑫✿★◈ღ、云铝泽鑫三个电解铝烟气深度治理项目进入试运行阶段✿★◈ღ。阳宗海5万吨铝资源综合利用项目顺利投产✿★◈ღ。金属镓项目建成投产✿★◈ღ，战新产业布局取得新突破✿★◈ღ。云铝淯鑫3万吨铝合金铸造生产线建成投产✿★◈ღ。云铝源鑫两个生产区罐式炉项目投入试生产✿★◈ღ，煅后焦实收率同比提升6%✿★◈ღ。云铝文山氧化铝✿★◈ღ、云铝源鑫炭素智能工厂部分子项已建成投入试运行✿★◈ღ，云铝海鑫和云铝溢鑫智能工厂项目正在有序推进✿★◈ღ。 盈利预测 预测公司2025-2027年收入分别为552.40✿★◈ღ、559.65✿★◈ღ、559.65亿元✿★◈ღ，归母净利润分别为67.28✿★◈ღ、68.88✿★◈ღ、69.58亿元✿★◈ღ，当前股价对应PE分别为9.6✿★◈ღ、9.4✿★◈ღ、9.3倍✿★◈ღ，维持“买入”投资评级✿★◈ღ。 风险提示 1）电解铝限产风险✿★◈ღ；2）电解铝价格下跌风险✿★◈ღ；3）成本大幅上涨风险✿★◈ღ；4）下游需求不及预期✿★◈ღ；5）云南限电限产风险等✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 吨铝利润走扩推动业绩增长✿★◈ღ，持续提高分红增强信心 2025H1✿★◈ღ，公司实现营收290.78亿元✿★◈ღ，同比+17.98%✿★◈ღ；归母净利润27.68亿元✿★◈ღ，同比+9.88%✿★◈ღ；扣非归母净利润27.56亿元✿★◈ღ，同比+15.40%✿★◈ღ；2025Q2✿★◈ღ，公司实现营收146.67亿元✿★◈ღ，同比+10.36%✿★◈ღ，环比+1.78%✿★◈ღ；归母净利润17.93亿元✿★◈ღ，同比+32.33%✿★◈ღ，环比+84.05%✿★◈ღ；扣非归母净利润17.86亿元✿★◈ღ，同比+32.00%✿★◈ღ，环比+84.15%✿★◈ღ；主要系氧化铝价格大幅下跌所致✿★◈ღ。我们调整业绩预测✿★◈ღ，预计2025~2027年公司实现归母净利润68.00✿★◈ღ、81.24✿★◈ღ、92.36亿元（此前预计2025~2027年分别为68.9✿★◈ღ、83.5✿★◈ღ、97.8亿元）✿★◈ღ，同比分别变动+54.1%✿★◈ღ、+19.5%✿★◈ღ、+13.7%✿★◈ღ，EPS分别为1.96✿★◈ღ、2.34✿★◈ღ、2.66元/股✿★◈ღ，对应2025年8月28日收盘价PE分别为9.5✿★◈ღ、8.0✿★◈ღ、7.0倍✿★◈ღ，公司绿色铝α属性凸显✿★◈ღ，维持“买入”评级✿★◈ღ。 电解铝产量提高+吨利润走扩399电影✿★◈ღ，推动公司业绩增长 2025H1✿★◈ღ，公司氧化铝产量66.97万吨✿★◈ღ，同比-7.37%✿★◈ღ；炭素制品产量40.64万吨✿★◈ღ，同比增长2.23%✿★◈ღ；铝产品产量161.32万吨✿★◈ღ，同比增长15.59%✿★◈ღ，增幅明显✿★◈ღ，一方面系上半年产能利用率同比提高✿★◈ღ，另一方面系报告期内云铝淯鑫3万吨铝合金铸造生产线建成投产✿★◈ღ，公司铝产能增加至308万吨✿★◈ღ。此外✿★◈ღ，2025Q2电解铝价格环比下跌221元/吨（不含税）✿★◈ღ，氧化铝价格环比下跌696元/吨（不含税）✿★◈ღ，二季度铝价承压✿★◈ღ，但氧化铝价格环比大幅下跌✿★◈ღ，成本端的下行推动吨利润走扩✿★◈ღ，带来业绩的强劲增长✿★◈ღ，展望2025H2✿★◈ღ，我们预计铝价持续走高✿★◈ღ，氧化铝价格低位运行✿★◈ღ，吨铝利润有望持续维持高位✿★◈ღ。 分红比例不断提高✿★◈ღ，增强投资者信心 2025年公司拟实施中期分红✿★◈ღ，分红金额约为人民币11.09亿元✿★◈ღ，占公司2025年半年度合并报表归属于上市公司股东的净利润的比例约为40.10%✿★◈ღ，较2024年的32.23%稳步提高✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：电解铝✿★◈ღ、氧化铝价格大幅波动✿★◈ღ、云南超预期限电限产✿★◈ღ、原材料价格大幅上涨等✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 事件✿★◈ღ：2025年8月26日✿★◈ღ，公司发布2025年半年报✿★◈ღ，报告期内公司实现收入290.78亿元✿★◈ღ，同比+17.98%✿★◈ღ；归母净利润27.68亿元✿★◈ღ，同比+9.88%✿★◈ღ；扣非净利润27.56亿元✿★◈ღ，同比+15.40%✿★◈ღ。其中第二季度实现收入146.67亿元✿★◈ღ，同比+10.36%✿★◈ღ，环比+1.78%✿★◈ღ；归母净利润17.93亿元✿★◈ღ，同比+32.33%✿★◈ღ，环比+84.05%✿★◈ღ；扣非净利润17.86亿元✿★◈ღ，同比+32.00%✿★◈ღ，环比+84.15%✿★◈ღ。 铝产品产量同比提升✿★◈ღ，Q2氧化铝价格回落助力公司盈利回升✿★◈ღ。（1）量✿★◈ღ：2025年上半年✿★◈ღ，公司氧化铝/碳素制品/铝产品产量分别为66.97/40.46/161.32万吨✿★◈ღ，同比分别为-7.37%/+2.23%/+15.59%✿★◈ღ，公司目前电解铝/氧化铝/炭素/铝加工产能分别为308/140/80/161万吨✿★◈ღ。（2）价✿★◈ღ：根据生意社数据✿★◈ღ，2025年Q2电解铝均价为2.02万元/吨✿★◈ღ，同比-1.7%✿★◈ღ，环比-1.2%✿★◈ღ；氧化铝均价为0.31万元/吨✿★◈ღ，同比-16.1%✿★◈ღ，环比-20.4%✿★◈ღ，氧化铝价格回落助力公司盈利回升✿★◈ღ。（3）盈利✿★◈ღ：2025年上半年公司电解铝/铝加工产品业务毛利率分别为15.02%/13.10%✿★◈ღ，同比分别为-0.41/-2.51pct✿★◈ღ。 拟中期分红✿★◈ღ，股利支付率持续提升✿★◈ღ。公司发布2025年中期利润分配的预案✿★◈ღ，拟每10股派发现金红利3.2元（含税）✿★◈ღ，共派发现金红利11.1亿元✿★◈ღ，分红率40.1%✿★◈ღ，相对2024年提升7.9pct✿★◈ღ。2021-2024年公司股利支付率分别为11.8%/12.2%/20.2%/32.2%✿★◈ღ，分红率持续提升✿★◈ღ。 Q2盈利显著提升✿★◈ღ，负债率维持较低水平✿★◈ღ。（1）毛利率✿★◈ღ：2025年上半年公司整体毛利率为14.07%✿★◈ღ，同比-1.21pct✿★◈ღ；其中第二季度毛利率为18.10%✿★◈ღ，同比+2.02pct✿★◈ღ，环比+8.15pct✿★◈ღ。（2）净利率✿★◈ღ：2025年上半年公司净利率为10.89%✿★◈ღ，同比-1.10pct✿★◈ღ；其中第二季度净利率为14.00%✿★◈ღ，同比+1.87pct✿★◈ღ，环比+6.27pct✿★◈ღ。（3）费用率✿★◈ღ：2025年上半年公司销售✿★◈ღ、管理✿★◈ღ、研发✿★◈ღ、财务费用率合计为1.33%✿★◈ღ，同比-0.21pct✿★◈ღ；其中第二季度费用率为1.34%✿★◈ღ，同比-0.18pct✿★◈ღ，环比+0.02pct✿★◈ღ。（4）负债率✿★◈ღ：至2025年上半年末✿★◈ღ，公司资产负债率为21.95%✿★◈ღ，同比-1.40pct✿★◈ღ，环比-2.03pct✿★◈ღ。（5）净资产收益率✿★◈ღ：至2025年上半年末✿★◈ღ，公司ROE为9.02%✿★◈ღ，同比-0.15pct✿★◈ღ。 投资建议✿★◈ღ：公司绿色铝优势显著✿★◈ღ，我们上调公司2025-2027年归母净利润预测至59.19/65.27/72.05亿元（前值54.1/58.4/60.5亿元）✿★◈ღ，维持“买入”评级✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：价格大幅波动风险✿★◈ღ，行业供给超预期释放✿★◈ღ，产销不及预期

　　云铝股份(000807) 核心观点 2025H1公司归母净利润同比增长10%✿★◈ღ。2025H1归母净利润27.7亿元✿★◈ღ，同比+9.9%✿★◈ღ，扣非归母净利润27.6亿元✿★◈ღ，同比+15.4%✿★◈ღ，经营性净现金流37.2亿元✿★◈ღ，同比+35.5%✿★◈ღ。2025Q2归母净利润17.9亿元（同比+32.3%✿★◈ღ，环比+84.1%）✿★◈ღ，主因上半年氧化铝价格大幅下跌✿★◈ღ，公司铝冶炼成本下降✿★◈ღ。公司公布2025年中期分红预案✿★◈ღ，每10股派发现金红利3.2元✿★◈ღ，合计派发11.1亿元✿★◈ღ，占上半年归母净利润40%✿★◈ღ。 原铝产量连续4个季度满产✿★◈ღ。公司电解铝产能308万吨✿★◈ღ，公司半年报没有公布原铝产量✿★◈ღ，由于去年3/4季度单季度产量都在79万吨左右✿★◈ღ，考虑到不同季度天数不同✿★◈ღ，预计今年上半年公司原铝产量在157万吨左右✿★◈ღ。2025H1公司的氧化铝✿★◈ღ、炭素等产品产量均符合年度计划✿★◈ღ。 财务负担显著减轻✿★◈ღ，现金流强劲✿★◈ღ。截至2025年6月末✿★◈ღ，公司短期借款为零✿★◈ღ，长期借款不到5亿元✿★◈ღ。云铝股份借助近几年电解铝行业高景气周期✿★◈ღ，持续降低财务杠杆率✿★◈ღ，截至2025年6月末✿★◈ღ，公司资产负债率进一步降至21.9%✿★◈ღ，2025H1财务费用为-0.08亿元✿★◈ღ，较2020年之前动辄每年8-10亿元的财务费用下降✿★◈ღ，显著增强了公司盈利能力✿★◈ღ。2025H1公司经营性净现金流达到37.2亿元✿★◈ღ，折旧摊销9亿元左右✿★◈ღ，资本开支仅4亿元左右✿★◈ღ，现金流强劲✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：铝价下跌风险✿★◈ღ，氧化铝价格上涨风险✿★◈ღ，电费上涨风险✿★◈ღ。 投资建议✿★◈ღ：维持“优于大市”评级 假设2025-2027年铝现货价格分别为20500元/吨✿★◈ღ，氧化铝价格为3300元/吨✿★◈ღ，预焙阳极价格为5000元/吨✿★◈ღ，公司用电含税价格为0.44元/度✿★◈ღ，预计2025-2027年归母净利润68.89/71.65/71.69亿元✿★◈ღ，同比增速56.2/4.0/0.1%✿★◈ღ；摊薄EPS分别为1.99/2.07/2.07元✿★◈ღ，当前股价对应PE分别为9.5/9.1/9.1x✿★◈ღ。公司是国内绿色水电铝龙头企业✿★◈ღ，受益于铝冶炼格局改善✿★◈ღ，产能满产后现金流强劲✿★◈ღ，暂无大额资本开支✿★◈ღ，分红比例稳中有升✿★◈ღ，维持“优于大市”评级✿★◈ღ。 2025H1公司归母净利润同比增长10%✿★◈ღ。2025H1归母净利润27.7亿元✿★◈ღ，同比+9.9%✿★◈ღ，扣非归母净利润27.6亿元✿★◈ღ，同比+15.4%✿★◈ღ，经营性净现金流37.2亿元✿★◈ღ，同比+35.5%✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 事件✿★◈ღ：公司发布2025年半年报✿★◈ღ，公司2025年上半年实现营业收入290.78亿元✿★◈ღ，同比增长17.98%✿★◈ღ；实现归属母公司股东净利润27.68亿元✿★◈ღ，同比增长9.88%✿★◈ღ；实现扣非后归属于母公司股东净利润27.56亿元✿★◈ღ，同比增长15.40%✿★◈ღ。公司2025Q2单季度实现营业收入146.67亿元✿★◈ღ，同比增加10.36%✿★◈ღ，环比增加1.78%✿★◈ღ；实现归属母公司股东净利润17.93亿元✿★◈ღ，同比增长32.33%✿★◈ღ，环比增加84.05%✿★◈ღ；实现扣非后归属于母公司股东净利润17.86亿元✿★◈ღ，同比增长32%✿★◈ღ，环比增加84.15%✿★◈ღ。 2025年中期分红预案✿★◈ღ：公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.2元（含税）✿★◈ღ，共派发现金红利金额约为11.09亿元✿★◈ღ，占公司2025年上半年归属于上市公司股东净利润的比例为40.10%✿★◈ღ。 受益于氧化铝原材料价格回落✿★◈ღ，公司二季度业绩环比高增✿★◈ღ：报告期内✿★◈ღ，公司坚持稳产高产✿★◈ღ，生产运营持续向好✿★◈ღ，实现了电解铝生产线的满负荷生产✿★◈ღ。具体来看✿★◈ღ，2025年上半年公司生产氧化铝66.97万吨✿★◈ღ，同比减少7.37%✿★◈ღ；生产碳素制品40.64万吨✿★◈ღ，同比增长2.23%✿★◈ღ；生产铝制品161.32万吨✿★◈ღ，同比增长15.59%✿★◈ღ。虽然2025Q2国内现货铝锭（A00）均价为20195.67元/吨✿★◈ღ，同比下跌1.66%✿★◈ღ，环比下跌1.22%✿★◈ღ；但二季度国内氧化铝现货均价为3084.83元/吨✿★◈ღ，同比下跌15.91%✿★◈ღ，环比下跌20.51%✿★◈ღ。氧化铝价格的大幅下跌✿★◈ღ，使公司电解铝生产成本明显下降✿★◈ღ、单吨盈利能力提升✿★◈ღ，公司二季度整体毛利率水平较一季度环比上升8.14个百分点至18.10%✿★◈ღ，驱动公司2025Q2业绩环比大幅增长✿★◈ღ，也创下公司历史单季度业绩的最佳水平✿★◈ღ。 资源拓展和项目建设有序推进✿★◈ღ，绿色低碳核心竞争优势巩固✿★◈ღ：报告期内✿★◈ღ，公司按照“打造绿色铝一流企业标杆”的目标定位✿★◈ღ，加强绿色铝一体化产业链统筹谋划✿★◈ღ，增强资源保障能力✿★◈ღ：1）公司资源获取多点开花✿★◈ღ，成功竞拍昭通太阳坝铝土矿普查探矿权✿★◈ღ，积极推进文山✿★◈ღ、鹤庆等探矿权的探转采✿★◈ღ，自有探矿权勘查和空白区找矿等工作✿★◈ღ；2）公司云铝润鑫✿★◈ღ、云铝涌鑫✿★◈ღ、云铝泽鑫三个电解铝烟气深度治理项目进入试运行阶段✿★◈ღ，阳宗海5万吨铝资源综合利用项目顺利投产✿★◈ღ，建成“全自动一体化”再生铝示范线✿★◈ღ。金属镓项目建成投产✿★◈ღ，战新产业布局取得新突破✿★◈ღ；3）公司云铝消鑫3万吨铝合金铸造生产线建成投产✿★◈ღ，云铝源鑫两个生产区罐式炉项目投入试生产✿★◈ღ，煅后焦实收率同比提升6%✿★◈ღ。公司作为国内规模最大的绿色低碳铝供应商✿★◈ღ，2025年上半年生产用电结构中清洁能源比例达到80%以上✿★◈ღ，碳排放约为煤电铝的20%左右✿★◈ღ，进一步抢占绿色铝市场话语权✿★◈ღ。在国家“双碳”战略的大背景下✿★◈ღ，公司绿色铝的品牌价值和经济价值有望得到进一步提升✿★◈ღ。 投资建议✿★◈ღ：预计公司2025-2027年归属于母公司股东净利润63.48/71.64/81.01亿元✿★◈ღ，EPS分别为1.83/2.07/2.34元✿★◈ღ，对应2025-2027年PE为10.29/9.12/8.06x✿★◈ღ，维持“推荐”评级✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：1）电解铝价格大幅下跌的风险✿★◈ღ；2）氧化铝等电解铝生产成本大幅上升的风险✿★◈ღ；3）公司铝产品产量不及预期的风险✿★◈ღ；4）公司新建项目进度不及预期的风险✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 投资要点 事件✿★◈ღ：公司披露2025年半年报✿★◈ღ，业绩同比增长✿★◈ღ。2025年H1公司实现营收290.78亿元✿★◈ღ，同比+17.98%✿★◈ღ；归母净利润27.68亿元✿★◈ღ，同比+9.88%✿★◈ღ；公司2025年Q2实现营收146.67亿元✿★◈ღ，同比+10.36%✿★◈ღ，归母净利润17.93亿元✿★◈ღ，同比+32.33%✿★◈ღ，环比+84.05%✿★◈ღ。 公司主营业务板块量价齐升✿★◈ღ，铝产品板块全年产量有望高增✿★◈ღ：1）量✿★◈ღ：由于2025年H1云南省内整体电力供应情况良好✿★◈ღ，且公司2024年Q4枯水期电解铝并未减产✿★◈ღ，预计2025年整体产量增长✿★◈ღ。2025年上半年✿★◈ღ，公司氧化铝产量66.97万吨（yoy-7.37%）✿★◈ღ，炭素制品产量40.64万吨（yoy+2.23%）✿★◈ღ，铝产品产量161.32万吨（yoy+15.59%）✿★◈ღ；2）价✿★◈ღ：受益于耐用品及新能源用铝需求持续增长✿★◈ღ，2025年上半年中国电解铝表观消费量同比增长2.2%至2288万吨✿★◈ღ，上半年电解铝长江有色均价录得20317元/吨（yoy+2.6%）✿★◈ღ。 氧化铝价格下行带动公司毛利率提升✿★◈ღ，预计后续仍有进一步增长空间✿★◈ღ：2024年受到全球铝土矿供应维持紧缺✿★◈ღ、以及国内氧化铝产能错配影响✿★◈ღ，海内外氧化铝价格全线攀升✿★◈ღ，公司由于自身氧化铝产量无法满足自身原铝生产需求✿★◈ღ，外购高价氧化铝对公司2024全年及2025Q1原铝板块毛利率产生不利影响✿★◈ღ。氧化铝价格自2025Q1见顶并快速回落✿★◈ღ，2025Q2中国氧化铝现货均价录得3128元/吨✿★◈ღ，环比下跌25.8%✿★◈ღ，公司2025Q2毛利率为18.10%✿★◈ღ，环比+8.15pct✿★◈ღ，我们预计随着几内亚铝土矿的持续增产✿★◈ღ，以及我国及印尼氧化铝产能的不断扩张✿★◈ღ，氧化铝价格有望进一步下行✿★◈ღ，公司毛利率仍有提升空间尊龙人生✿★◈ღ。 公司大幅提升分红比例✿★◈ღ，注重股东回报✿★◈ღ：2025年公司拟实施中期分红✿★◈ღ，分红金额约为人民币11.09亿元✿★◈ღ，占公司2025年半年度合并报表归属于上市公司股东的净利润的比例约为40.10%✿★◈ღ，随着公司大型资本开支阶段临近尾声✿★◈ღ，公司股东回报有望持续向好✿★◈ღ。 盈利预测与投资评级✿★◈ღ：我们继续看好公司从上游铝土矿✿★◈ღ、氧化铝✿★◈ღ、电解铝✿★◈ღ，到下游铝加工产品的绿色铝全产业链布局✿★◈ღ，由于2025H1几内亚频繁对铝土矿施加限制措施✿★◈ღ，氧化铝价格下行幅度低于预期✿★◈ღ，我们小幅下调公司2025年归母净利润为69.00亿元（前值为75.58亿元）✿★◈ღ，基于我们对降息预期铝价的乐观判断✿★◈ღ，我们小幅上调公司2026-27年归母净利润为88.13/97.26亿元（前值为86.84/93.28亿元）✿★◈ღ，对应2025-27年的PE分别为9.47/7.41/6.72倍✿★◈ღ，维持“买入”评级✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：下游需求不及预期导致铝价下跌风险✿★◈ღ；美元持续走强风险✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 事件✿★◈ღ：公司发布2025年半年报✿★◈ღ。2025H1实现营收290.8亿元✿★◈ღ，同比增加18.0%✿★◈ღ，归母净利27.7亿元✿★◈ღ，同比增加9.9%✿★◈ღ，扣非归母净利27.6亿元✿★◈ღ，同比增加15.4%✿★◈ღ。单季度看✿★◈ღ，25Q2营收146.7亿元✿★◈ღ，同比增加10.4%✿★◈ღ，环比增加1.8%✿★◈ღ，归母净利17.9亿元✿★◈ღ，同比增长32.3%✿★◈ღ，环比增长84.1%✿★◈ღ，扣非归母净利17.9亿元✿★◈ღ，同比增长32.0%✿★◈ღ，环比增长84.2%✿★◈ღ，业绩符合前期业绩预告✿★◈ღ。Q2业绩环比大幅增长主要由于氧化铝价格走弱尊龙人生✿★◈ღ。 中期分红✿★◈ღ：2025H1拟每10股派发现金红利3.2元（含税）✿★◈ღ，现金分红11.1亿元✿★◈ღ，分红率40.1%✿★◈ღ，相对24年提升7.9pct✿★◈ღ。2021-2024年公司分红率11.8%✿★◈ღ、12.2%✿★◈ღ、20.2%✿★◈ღ、32.2%✿★◈ღ，分红率持续提升✿★◈ღ。根据我们对公司业绩预测✿★◈ღ，若2025年分红率与中期分红保持一致✿★◈ღ，公司股息率有望增至约4.3%✿★◈ღ，分红超预期✿★◈ღ。 氧化铝价格走弱✿★◈ღ，Q2盈利大幅增长✿★◈ღ。1）量✿★◈ღ：公司目前产能电解铝308万吨✿★◈ღ、氧化铝140万吨✿★◈ღ、炭素80万吨✿★◈ღ、铝加工161万吨✿★◈ღ。25H1各产线万吨✿★◈ღ，炭素制品产量40.6万吨✿★◈ღ，同比+2.2%✿★◈ღ；2）价✿★◈ღ：25H1铝价20321元/吨✿★◈ღ，同比+2.7%✿★◈ღ，广西氧化铝价格3518元/吨✿★◈ღ，同比-0.3%✿★◈ღ，西南预焙阳极均价5329元/吨✿★◈ღ，同比+18.4%✿★◈ღ，其中25Q2铝价20201元/吨✿★◈ღ，环比-1.2%广西氧化铝价格3072元/吨✿★◈ღ，环比-22.5%✿★◈ღ，西南预焙阳极均价5627元/吨✿★◈ღ，环比+11.9% 3）利✿★◈ღ：25H1公司毛利率14.1%✿★◈ღ，净利率10.9%✿★◈ღ，其中电解铝毛利率15.0%✿★◈ღ，同比-0.4pct铝加工毛利率13.1%✿★◈ღ，同比-2.5pct✿★◈ღ。单季度看✿★◈ღ，25Q2公司毛利率18.1%✿★◈ღ，环比+8.1pct净利率14.0%✿★◈ღ，环比+6.3pct✿★◈ღ，我们预计主要由于Q2氧化铝价格下跌带动生产成本下降✿★◈ღ。 资源拓展持续推进✿★◈ღ，提升铝土矿保障能力✿★◈ღ。2025上半年资源获取成果显著✿★◈ღ，成功竞拍昭通太阳坝铝土矿普查探矿权✿★◈ღ，积极推进文山✿★◈ღ、鹤庆等探矿权的探转采和自有探矿权勘查和空白区找矿等工作✿★◈ღ，阳宗海5万吨铝资源综合利用项目顺利投产✿★◈ღ，建成“全自动一体化”再生铝示范线✿★◈ღ，公司铝土矿资源保障能力持续提升✿★◈ღ。 未来看点✿★◈ღ：1）资产负债表优化✿★◈ღ，业绩充分释放✿★◈ღ。随着盈利改善以及资本扩张结束✿★◈ღ，公司资产负债表✿★◈ღ、利润表✿★◈ღ、现金流量表优化明显✿★◈ღ，2021年公司计提减值充分✿★◈ღ，2022-2024年业绩释放✿★◈ღ，公司未来轻装上阵✿★◈ღ，业绩将充分释放✿★◈ღ。2）双碳“目标下✿★◈ღ，绿色铝价值凸显✿★◈ღ。 欧洲确立征收进口商品碳关税✿★◈ღ，国内“双碳“背景下✿★◈ღ，电解铝行业纳入碳交易势在必行✿★◈ღ，公司25H1使用清洁能源占比超80%✿★◈ღ，绿色铝价值前景广阔✿★◈ღ。3）业绩弹性大✿★◈ღ。公司电解铝产能308万吨✿★◈ღ，相对较低的成本以及高产能✿★◈ღ，公司业绩显著✿★◈ღ。 投资建议✿★◈ღ：公司电解铝权益产能大✿★◈ღ，业绩弹性高✿★◈ღ，绿色铝未来价值潜力大✿★◈ღ，我们预计公司2025-2027年将实现归母净利67.2亿元✿★◈ღ、80.0亿元和84.2亿元✿★◈ღ，对应现价的PE分别为10✿★◈ღ、8和8倍✿★◈ღ，维持“推荐”评级✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：电解铝需求不及预期✿★◈ღ，云南限产超预期✿★◈ღ，电解铝行业纳入碳交易进展不及预期✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 主要观点✿★◈ღ： 公司发布2025年一季报 云铝股份25Q1实现营业总收入144.11亿元✿★◈ღ，较24Q1同比+26.89%✿★◈ღ，较24Q4环比-5.59%✿★◈ღ；实现归母净利润9.74亿元✿★◈ღ，同比-12.26%✿★◈ღ，环比+64.66%✿★◈ღ；销售毛利率9.96%✿★◈ღ，同比-4.38pcts✿★◈ღ，环比+0.36pct✿★◈ღ。 氧化铝价格进一步回落✿★◈ღ，后续业绩有望持续修复 2025年一季度氧化铝均价3863.5元/吨✿★◈ღ，较24Q1同比+15.44%✿★◈ღ，较24Q4环比-27.35%✿★◈ღ，公司利润同比下滑✿★◈ღ、环比提升符合原材料价格变动影响成本的预期✿★◈ღ。氧化铝价格延续下行趋势✿★◈ღ，25年3月31日国内均价3090元/吨✿★◈ღ，4月24日均价2895元/吨✿★◈ღ，在当前氧化铝价格下公司利润有望持续修复✿★◈ღ。 一季度电解铝同比量价齐升 25Q1云南电解铝平均产能利用率达99%✿★◈ღ，而上年同期仅81%左右✿★◈ღ，今年云南整体电力供应情况好✿★◈ღ，电解铝几乎满产运营✿★◈ღ，带动公司销量提升✿★◈ღ。价格方面✿★◈ღ，25Q1国内铝现货均价20455元/吨✿★◈ღ，较上年同期+7.22%尊龙人生✿★◈ღ，4月以来美国关税政策不确定性造成宏观的紧张情绪✿★◈ღ，铝价下行至1.95万元/吨后逐步回升✿★◈ღ，4月23日国内现货铝价为19923元/吨✿★◈ღ，目前内需充足✿★◈ღ，政策利好地产和制造业需求✿★◈ღ，特朗普也表示愿意缓解贸易紧张局势✿★◈ღ，看好后续铝价回升✿★◈ღ。 投资建议 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为62.18/73.06/82.14亿元（前值为2025-2026年分别为57.1/69.7亿元）✿★◈ღ，对应PE分别为8/7/6倍✿★◈ღ，维持“买入”评级尊龙人生✿★◈ღ。 风险提示 铝价大幅波动✿★◈ღ；原材料和能源成本大幅波动✿★◈ღ；云南供电问题影响生产等✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 原铝产量有望进一步抬升✿★◈ღ，绿色价值独具优势 2024年全年公司实现营业收入544.5亿元✿★◈ღ，同比+27.6%✿★◈ღ，归母净利润44.12亿元✿★◈ღ，同比+11.5%✿★◈ღ；2024Q4公司实现营业收入152.6亿元✿★◈ღ，同比+18.3%✿★◈ღ，环比+5.0%✿★◈ღ，实现归母净利润5.9亿元✿★◈ღ，同比-59.2%✿★◈ღ，环比-54.5%✿★◈ღ；主要系四季度氧化铝价格大幅上涨叠加公司进行充分资产减值所致✿★◈ღ。考虑到2025年氧化铝价格大幅下跌我们新增2027年业绩预测并调整2025~2026年业绩预测✿★◈ღ，预计2025~2027年公司实现归母净利润68.9✿★◈ღ、83.5✿★◈ღ、97.8亿元（此前预计2025~2026年分别为56.53✿★◈ღ、58.52亿元）✿★◈ღ，同比分别变动+56.2%✿★◈ღ、+21.1%✿★◈ღ、+17.1%尊龙人生✿★◈ღ，EPS分别为1.99✿★◈ღ、2.41✿★◈ღ、2.82元/股✿★◈ღ，对应2025年3月28日收盘价PE分别为8.9✿★◈ღ、7.3✿★◈ღ、6.3倍✿★◈ღ，公司绿色铝α属性凸显✿★◈ღ，维持“买入”评级✿★◈ღ。 公司2024Q4业绩承压✿★◈ღ，2025年量增本降业绩弹性有望充分释放 2024Q4氧化铝均价约5318.0元/吨✿★◈ღ，同比+77.0%✿★◈ღ，环比+35.0%✿★◈ღ，叠加四季度计提资产减值和信用减值损失合计约3.28亿元✿★◈ღ，公司2024Q4业绩承压✿★◈ღ。展望2025年✿★◈ღ，铝元素供应增速进入平台期✿★◈ღ，铝价有望持续维持高位✿★◈ღ，氧化铝新能产能陆续释放✿★◈ღ，供应逐步走向过剩✿★◈ღ，价格快速下跌✿★◈ღ。2024年公司氧化铝自给率约25%✿★◈ღ，我们预计步入2025年电解铝成本端的下降叠加销售价格的高位运行✿★◈ღ，公司电解铝环节利润有望走扩✿★◈ღ，此外✿★◈ღ，受益于云南电力供应充足影响✿★◈ღ，我们预计2025年全年公司原铝产量有望进一步提高✿★◈ღ，共同推动公司业绩充分释放✿★◈ღ。 碳市场扩围正在进行中✿★◈ღ，绿色价值独具优势 据生态环境部2025年3月26日发布《全国碳排放权交易市场覆盖钢铁✿★◈ღ、水泥✿★◈ღ、铝冶炼行业工作方案》✿★◈ღ，扩大碳市场覆盖范围✿★◈ღ。目前公司拥有305万吨绿色铝产能✿★◈ღ，2024年公司生产用电结构中绿电比例达到约80%✿★◈ღ。公司依托绿色能源生产的绿色铝与煤电铝相比✿★◈ღ，碳排放约为煤电铝的20%✿★◈ღ，绿色优势凸显✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：电解铝✿★◈ღ、氧化铝价格大幅波动✿★◈ღ、云南超预期限电限产✿★◈ღ、原材料价格大幅上涨等✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 事件 云铝股份发布2024年报✿★◈ღ：2024年公司实现总营业收入544.50亿元✿★◈ღ，同比+27.61%✿★◈ღ；实现归母净利润44.12亿元✿★◈ღ，同比+11.52%✿★◈ღ。扣除非经常性损益后的归母净利润42.58亿元✿★◈ღ，同比+8.34%✿★◈ღ。经营活动现金流量净额为69.47亿元✿★◈ღ，同比+18.33%✿★◈ღ。 投资要点 利润实现增长✿★◈ღ，主因铝产品量价齐升 利润增长✿★◈ღ，铝产品量价齐升为其主因✿★◈ღ。 产销方面✿★◈ღ，2024年铝行业产量302.11万吨399电影✿★◈ღ，同比+21.43%✿★◈ღ；销量302.99万吨✿★◈ღ，同比+21.49%✿★◈ღ。分产品来看✿★◈ღ，氧化铝产量140.88万吨✿★◈ღ，同比-1.37%✿★◈ღ；原铝产量293.83万吨✿★◈ღ，同比+22.45%✿★◈ღ；铝合金及铝加工产品产量125.41万吨✿★◈ღ，同比+1.75%✿★◈ღ；炭素产量80.58万吨✿★◈ღ。 价格方面✿★◈ღ，2024年国内长江有色市场AOO级铝均价为19919.77元/吨✿★◈ღ，同比2023年高出1218.14元/吨✿★◈ღ，增幅为6.51%✿★◈ღ。 分季度看✿★◈ღ，原铝产能Q3开始达到满产产能✿★◈ღ。2024Q1-Q4分季度原铝产量分别为63.69✿★◈ღ、71.38✿★◈ღ、79.73✿★◈ღ、79.03万吨✿★◈ღ。Q2开始产量大幅增长✿★◈ღ，主要因为云南来水较好✿★◈ღ，公司在第三季度实现满负荷生产✿★◈ღ。 氧化铝价格暴涨致Q4业绩环比下滑✿★◈ღ，当前氧化铝价格已经回落 2024年Q4公司归母净利润5.92亿元✿★◈ღ，同比-59.21%✿★◈ღ，环比-54.52%✿★◈ღ。Q4业绩环比下滑✿★◈ღ，主要因为公司氧化铝原料自给率只有30%✿★◈ღ，氧化铝价格暴涨带来成本上升✿★◈ღ。2024年国内氧化铝月度均价最高达到了4897元/吨✿★◈ღ，当前月度均价回落至3600元/吨之下✿★◈ღ，且最新日度价格已降至3200元/吨之下✿★◈ღ。原料价格回落有望带动公司单季净利润环比回升✿★◈ღ。 财务报表进一步向好✿★◈ღ，费用率及负债降低✿★◈ღ，现金流改善 各项费用率均有所降低✿★◈ღ。2024年公司销售费用率✿★◈ღ、管理费用率✿★◈ღ、研发费用率✿★◈ღ、财务费用率分别为0.07%✿★◈ღ、1.38%✿★◈ღ、0.42%✿★◈ღ、0.04%✿★◈ღ，同比分别下降0.04pct✿★◈ღ、0.08pct✿★◈ღ、0.05pct✿★◈ღ、0.22pct✿★◈ღ。2024年四项费用合计10.38亿元✿★◈ღ，同比+0.63亿元✿★◈ღ；四项费用率为1.91%✿★◈ღ，同比下降0.38pct✿★◈ღ。 财务费用中✿★◈ღ，利息费用1.15亿元✿★◈ღ，同比-0.39亿元✿★◈ღ，利息收入0.94亿元✿★◈ღ，同比+0.46亿元✿★◈ღ。资产负债率从2023年的25.60%下降至23.28%✿★◈ღ。 现金流持续向好✿★◈ღ。2024年经营活动现金流净额为69.47亿元✿★◈ღ，同比+18.33%✿★◈ღ。筹资活动现金流净额为-35.52亿元✿★◈ღ，同比-15.33%✿★◈ღ；其中筹资活动现金流出65.12亿元✿★◈ღ，同比+106.74%✿★◈ღ，主要是因为偿还部分未到期的借款及分配股利增加✿★◈ღ。投资活动现金流净额-23.41亿元✿★◈ღ，同比-354.20%✿★◈ღ；该项大幅减少✿★◈ღ，主要因为购买了保本型结构性存款✿★◈ღ。 盈利预测 预测公司2025-2027年收入分别为552.4✿★◈ღ、559.65✿★◈ღ、559.65亿元✿★◈ღ，归母净利润分别为67.28✿★◈ღ、68.88✿★◈ღ、69.58亿元✿★◈ღ，当前股价对应PE分别为9.0✿★◈ღ、8.7✿★◈ღ、8.7倍✿★◈ღ，维持“买入”投资评级✿★◈ღ。 风险提示 1）电解铝限产风险✿★◈ღ；2）电解铝价格下跌风险✿★◈ღ；3）成本大幅上涨风险✿★◈ღ；4）下游需求不及预期✿★◈ღ；5）云南限电限产风险等✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 事件✿★◈ღ：公司发布2024年年报✿★◈ღ：2024年公司实现归母净利润44.12亿元✿★◈ღ，同比+11.52%✿★◈ღ；扣非归母净利润42.58亿元✿★◈ღ，同比+8.34%✿★◈ღ。单季度看✿★◈ღ，2024Q4归母净利5.92亿元✿★◈ღ，同比-59.21%✿★◈ღ，环比-54.52%✿★◈ღ；扣非归母净利5.76亿元✿★◈ღ，同比-60.45%✿★◈ღ，环比-55.51%✿★◈ღ。 2024年电解铝产量大幅增长✿★◈ღ。量✿★◈ღ：2024年原铝产量293.83万吨✿★◈ღ，同比+53.8万吨✿★◈ღ，主要是2024年限产较少导致✿★◈ღ；氧化铝产量140.88万吨✿★◈ღ，同比-2万吨✿★◈ღ。2025年✿★◈ღ，公司生产经营目标✿★◈ღ：氧化铝产量141万吨✿★◈ღ，电解铝产量301万吨✿★◈ღ。价✿★◈ღ：2024年铝价19922元/吨✿★◈ღ，同比+1222元/吨✿★◈ღ，氧化铝价格4034元/吨✿★◈ღ，同比+1134元/吨✿★◈ღ，预焙阳极均价4389元/吨✿★◈ღ，同比-1478元/吨✿★◈ღ。虽然铝价上涨✿★◈ღ，但由于氧化铝价格强势✿★◈ღ，公司单吨盈利略下滑✿★◈ღ，测算2024年公司吨铝毛利2453元✿★◈ღ，同比-348元/吨✿★◈ღ。 2024Q4业绩✿★◈ღ：氧化铝上涨侵蚀利润✿★◈ღ，归母净利同环比均下滑✿★◈ღ。量✿★◈ღ：24Q4电解铝产量79万吨✿★◈ღ，环比略下降✿★◈ღ；氧化铝33.6万吨✿★◈ღ，环比-1.5万吨✿★◈ღ。价✿★◈ღ：24Q4市场铝价环比+973元/吨✿★◈ღ；预焙阳极均价环比-21元/吨✿★◈ღ，氧化铝价环比+1397元/吨✿★◈ღ。测算公司电解铝24Q4税前利润环比-1254元/吨✿★◈ღ，至896元/吨（包含上游氧化铝和预焙阳极利润）✿★◈ღ。公司24Q4计提3.27亿元减值✿★◈ღ，将减值还原回去后✿★◈ღ，24Q4实际实现单吨税前利润约1310元/吨✿★◈ღ。24Q4业绩环比来看✿★◈ღ，主要增利项✿★◈ღ：所得税（+2.22亿）✿★◈ღ，少数股东损益（+0.76亿元）✿★◈ღ，其他/投资收益（+0.37亿元）✿★◈ღ，公允价值变动（+0.04亿元）✿★◈ღ。主要减利项✿★◈ღ：毛利（-5.09亿元）✿★◈ღ，减值损失等（-3.27亿元）✿★◈ღ，费用和税金（-2.10亿元）✿★◈ღ。 分红预案✿★◈ღ：每10股现金分红1.8元（含税）✿★◈ღ，叠加中期分红✿★◈ღ，公司2024年累计现金分红14.22亿元✿★◈ღ，分红比例32.33%✿★◈ღ。 未来看点✿★◈ღ： 1）资产负债表优化✿★◈ღ，业绩充分释放✿★◈ღ。随着盈利改善以及资本扩张结束✿★◈ღ，公司资产负债表✿★◈ღ、利润表✿★◈ღ、现金流量表优化明显✿★◈ღ，2021年公司计提减值充分✿★◈ღ，2022-2024年业绩释放✿★◈ღ，证明了公司未来可以轻装上阵✿★◈ღ，公司未来业绩将充分释放✿★◈ღ。 2）双碳“目标下✿★◈ღ，绿色铝价值凸显✿★◈ღ。欧洲确立征收进口商品碳关税✿★◈ღ，国内“双碳“背景下✿★◈ღ，电解铝行业纳入碳交易势在必行✿★◈ღ，绿色铝价值前景广阔✿★◈ღ。 3）公司业绩弹性大✿★◈ღ。公司电解铝产能305万吨✿★◈ღ，2025年规划产量301万吨✿★◈ღ，相对较低的成本以及高产能✿★◈ღ，公司业绩弹性大✿★◈ღ。 投资建议✿★◈ღ：公司电解铝权益产能大✿★◈ღ，业绩弹性高✿★◈ღ，绿色铝未来价值潜力大✿★◈ღ，我们预计公司2025-2027年将实现归母净利80.80亿元✿★◈ღ、90.71亿元和99.77亿元✿★◈ღ，对应现价的PE分别为7✿★◈ღ、7和6倍✿★◈ღ，维持“推荐”评级✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：电解铝需求不及预期✿★◈ღ，云南限产超预期✿★◈ღ，电解铝行业纳入碳交易进展不及预期✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 投资要点 事件✿★◈ღ：公司披露2024年年报✿★◈ღ，全年业绩同比增长✿★◈ღ，Q4业绩承压✿★◈ღ。2024年公司实现营收544.5亿元✿★◈ღ，同比+27.6%✿★◈ღ；归母净利润44.1亿元✿★◈ღ，同比+11.5%✿★◈ღ；公司第四季度实现营收152.7亿元✿★◈ღ，同比+18.3%✿★◈ღ，归母净利润5.8亿元✿★◈ღ，同比-60.5%✿★◈ღ，环比-55.5%✿★◈ღ。 原铝板块“量价齐升”✿★◈ღ，预计25年电解铝产能利用率维持高位✿★◈ღ：1）量✿★◈ღ：由于2024年云南省内整体电力供应情况较往年有所改善✿★◈ღ，公司Q4枯水期电解铝并未减产✿★◈ღ，全年产能利用率大幅提升✿★◈ღ，2024年公司生产原铝293.8万吨（yoy+22.5%）✿★◈ღ、生产氧化铝140.9万吨（yoy-1.4%）✿★◈ღ，生产炭素制品80.58万吨（yoy+2.9%）✿★◈ღ，生产铝合金及铝加工产品125.41万吨（yoy+1.8%）✿★◈ღ；2）价✿★◈ღ：受益于新能源用铝需求持续增长✿★◈ღ，2024年中国电解铝表观消费量同比增长5.5%至4511万吨✿★◈ღ，全年电解铝长江有色均价录得19922元/吨（yoy+6.5%）✿★◈ღ。 24年Q4氧化铝价格快速上行致成本端承压✿★◈ღ，25年电解铝单吨利润有望回升✿★◈ღ：2024年受到全球铝土矿供应维持紧缺✿★◈ღ、以及国内氧化铝产能错配影响✿★◈ღ，海内外氧化铝价格全线%）✿★◈ღ，对公司业绩产生负面影响✿★◈ღ。随着几内亚铝土矿有效增产✿★◈ღ，叠加国内氧化铝产能的持续投放✿★◈ღ，截至2025年3月28日✿★◈ღ，氧化铝价格已下跌至3136元/吨✿★◈ღ，我们预计公司电解铝单吨利润有望大幅回升✿★◈ღ。 看好供改背景下的公司盈利能力✿★◈ღ：供给端✿★◈ღ，刚性约束带来长期稀缺价值✿★◈ღ，在电解铝供给侧改革的背景下✿★◈ღ，电解铝产能已逼近4500万吨红线✿★◈ღ，未来合规可投放新增产能极为有限✿★◈ღ；需求端✿★◈ღ，随着新能源用铝的不断增长✿★◈ღ，我们预计有望维持年化1.5%的增长✿★◈ღ，电解铝行业的产能稀缺性日益凸显✿★◈ღ。 盈利预测与投资评级✿★◈ღ：我们继续看好公司从上游铝土矿✿★◈ღ、氧化铝✿★◈ღ、电解铝✿★◈ღ，到下游铝加工产品的绿色铝全产业链布局✿★◈ღ，由于氧化铝价格下行速度超预期✿★◈ღ、以及云南省内电力供需结构好于预期✿★◈ღ，我们上调公司2025-26年归母净利润为75.58/86.84亿元（前值为57.63/66.20）✿★◈ღ，新增2027年归母净利润预测值为93.28亿元✿★◈ღ，对应2025-27年的PE分别为7.97/6.94/6.46倍✿★◈ღ，维持“买入”评级✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：下游需求不及预期导致铝价下跌风险✿★◈ღ；美元持续走强风险✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 核心观点 2024年公司归母净利润同比增长12%✿★◈ღ。2024年营收544.5亿元✿★◈ღ，同比+27.6%✿★◈ღ，归母净利润44.1亿元✿★◈ღ，同比+11.5%✿★◈ღ，扣非归母净利润42.6亿元✿★◈ღ，同比+8.3%✿★◈ღ，经营性净现金流69.5亿元✿★◈ღ，同比+18.3%✿★◈ღ。2024Q4归母净利润5.9亿元（同比-59.2%✿★◈ღ，环比-54.5%）✿★◈ღ，主因Q4氧化铝价格暴涨挤占铝冶炼利润✿★◈ღ。公司2024年累计现金分红有望达14.2亿元✿★◈ღ，占2024年归母净利润的32.2%✿★◈ღ。 原铝产量同比增加54万吨✿★◈ღ，连续两个季度满产✿★◈ღ。公司电解铝产能305万吨✿★◈ღ，2024年生产原铝294万吨✿★◈ღ，同比增长23%✿★◈ღ，达到历史新高✿★◈ღ。随着2024年上半年云南供电形势好转✿★◈ღ，公司抓住机遇快速复产✿★◈ღ，2024年三四季度产量均在79万吨以上✿★◈ღ。2024年除了原铝之外✿★◈ღ，公司的氧化铝✿★◈ღ、炭素等产品产量均符合年度计划✿★◈ღ。 财务负担显著减轻✿★◈ღ，现金流强劲399电影✿★◈ღ。截至2024年12月末✿★◈ღ，公司货币资金达到62.8亿元✿★◈ღ，比2023年末增加10亿元✿★◈ღ。与其他电解铝上市公司类似✿★◈ღ，云铝股份借助近几年电解铝行业高景气周期✿★◈ღ，持续降低财务杠杆率✿★◈ღ，截至2024年12月末✿★◈ღ，公司带息债务29亿元✿★◈ღ，比2023年末减少15亿元✿★◈ღ，公司资产负债率进一步降至23.3%✿★◈ღ。2024年财务费用降至0.23亿元✿★◈ღ，较2020年之前动辄每年8-10亿元的财务费用下降✿★◈ღ，显著增强了公司盈利能力✿★◈ღ。2024年公司经营性净现金流达到69.5亿元✿★◈ღ，近几年折旧摊销稳定在17亿元左右✿★◈ღ，资本开支在7亿元左右✿★◈ღ，现金流强劲✿★◈ღ。 公司对铝价具有高盈利弹性:公司电解铝权益产能255万吨✿★◈ღ，氧化铝自给率23%✿★◈ღ，显著受益于铝价上涨✿★◈ღ，以及云南电费✿★◈ღ、氧化铝价格下降✿★◈ღ，冶炼利润有望显著扩大✿★◈ღ。以2025年为例✿★◈ღ，铝价每上涨1000元/吨✿★◈ღ，公司归母净利润增加近20亿元✿★◈ღ；氧化铝价格每下降200元/吨399电影✿★◈ღ，公司归母净利润增加6亿元✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：铝价下跌风险✿★◈ღ，氧化铝价格上涨风险✿★◈ღ，电费上涨风险✿★◈ღ。 投资建议✿★◈ღ：维持“优于大市”评级 我们假设2025-2027年铝现货价格分别为20500元/吨✿★◈ღ，氧化铝价格为3300元/吨✿★◈ღ，预焙阳极价格为4500元/吨✿★◈ღ，公司用电含税价格为0.44元/度✿★◈ღ，预计2025-2027年归母净利润68.72/77.13/78.01亿元✿★◈ღ，同比增速55.8/12.2/1.1%✿★◈ღ；摊薄EPS分别为1.98/2.22/2.25元✿★◈ღ，当前股价对应PE分别为8.9/7.9/7.8x✿★◈ღ。公司是国内绿色水电铝龙头企业✿★◈ღ，电力成本较低且稳定✿★◈ღ，产品低碳优势将进一步凸显✿★◈ღ，维持“优于大市”评级✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 事件✿★◈ღ：2025年3月27日✿★◈ღ，公司发布2024年年报✿★◈ღ，报告期内公司实现收入544.5亿元✿★◈ღ，同比+27.6%✿★◈ღ；归母净利润44.1亿元✿★◈ღ，同比+11.5%✿★◈ღ；扣非净利润42.6亿元✿★◈ღ，同比+8.3%✿★◈ღ。其中第四季度实现收入152.7亿元✿★◈ღ，同比+18.3%✿★◈ღ，环比+5.0%✿★◈ღ；归母净利润5.9亿元✿★◈ღ，同比-59.2%✿★◈ღ，环比-54.5%✿★◈ღ；扣非净利润5.8亿元✿★◈ღ，同比-60.5%✿★◈ღ，环比-55.5%✿★◈ღ；第四季度业绩波动主要系成本端价格上涨所致✿★◈ღ，随着近期氧化铝价格持续回落✿★◈ღ，盈利有望恢复至较好水平✿★◈ღ。 电解铝产量增长显著✿★◈ღ，全年维持高开工率✿★◈ღ。2024年公司氧化铝/原铝/铝合金及铝加工产品/碳素制品产量为140.9/293.8/125.4/80.6万吨✿★◈ღ，同比分别为-1.4%/+22.5%/+1.8%/+2.8%✿★◈ღ，电解铝产量增长显著✿★◈ღ，主要系2024年公司积极争取用电负荷✿★◈ღ，电解铝实现快速复产✿★◈ღ；其中第四季度氧化铝/原铝/铝合金及铝加工产品/碳素制品产量为33.6/79.0/34.4/20.7万吨✿★◈ღ，同比分别为+2.4%/+13.1%/+7.1%/+2.2%✿★◈ღ，环比分别为-4.2%/-0.9%/+6.8%/+3.0%✿★◈ღ。至2024年年末✿★◈ღ，公司氧化铝/绿色铝产能分别为140/305万吨✿★◈ღ，全年开工率分别为100.6%/96.3%✿★◈ღ。2025年公司主要生产目标为✿★◈ღ：氧化铝/电解铝/铝合金及加工产品/炭素制品分别为141/301/128/78万吨✿★◈ღ，维持稳定✿★◈ღ。 期间费用率同比下降✿★◈ღ，成本波动对盈利所有影响✿★◈ღ，进入2025年氧化铝价格显著回落✿★◈ღ。2024年公司销售/管理/研发/财务费用率合计为1.91%✿★◈ღ，同比-0.38pct✿★◈ღ；其中第四季度销售/管理/研发/财务费用率合计为2.85%✿★◈ღ，同比-0.36pct✿★◈ღ，环比+1.32pct✿★◈ღ，费用率同比下降✿★◈ღ。2024年公司毛利率/净利率为13.2%/8.1%✿★◈ღ，同比分别为-2.57/-1.17pct✿★◈ღ；其中第四季度毛利率/净利率为9.6%/3.9%✿★◈ღ，同比分别为-8.0/-7.4pct✿★◈ღ，环比分别为-4.0/-5.1pct✿★◈ღ。根据生意社数据✿★◈ღ，2024年Q4铝现货均价/氧化铝均价分别为2.06/0.53万元/吨✿★◈ღ，环比分别为+5.1%/+33.9%✿★◈ღ，成本端价格显著上涨✿★◈ღ；2025年2月铝现货/氧化铝均价分别为2.05/0.35万元/吨✿★◈ღ，氧化铝价格显著回落✿★◈ღ。 资产负债率继续降低✿★◈ღ，维持较高ROE水平✿★◈ღ。至2024年年末✿★◈ღ，公司长短期借款分别为23.7/0.0亿元✿★◈ღ，同比分别为-14.0/-0.7亿元✿★◈ღ，环比分别为+0.9/-0.3亿元✿★◈ღ；资产负债率为23.2%✿★◈ღ，同比-2.3pct✿★◈ღ，环比-1.7pct✿★◈ღ，持续下降✿★◈ღ；全年ROE为15.6%✿★◈ღ，同比+0.2pct✿★◈ღ。 投资建议✿★◈ღ：我们维持公司2025✿★◈ღ、2026年并新增2027年盈利预测✿★◈ღ，预计公司2025-2027年归母净利润分别为54.1/58.4/60.5亿元✿★◈ღ，我们看好公司绿色铝一体化发展趋势✿★◈ღ，维持“买入”评级✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：产品价格波动风险✿★◈ღ，电价调整以及限电风险✿★◈ღ，下游需求不及预期✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 主要观点✿★◈ღ： 立足云南的中铝系绿电铝企 云铝股份前身为始建于1970年的云南铝厂✿★◈ღ，2018年正式加入中铝集团✿★◈ღ。公司在云南集群布局铝土矿-氧化铝-绿色铝-铝加工的一体化产业链✿★◈ღ，截至24H1共具备产能✿★◈ღ：铝土矿160万吨✿★◈ღ、氧化铝140万吨✿★◈ღ、绿色铝305万吨✿★◈ღ、铝合金及铝加工产品157万吨✿★◈ღ、炭素制品82万吨✿★◈ღ。公司主要收入和利润来源于电解铝和铝加工业务✿★◈ღ，24H1电解铝/铝加工贡献营收分别为42.23%/56.15%✿★◈ღ。得益于铝价上涨和产能利用率提升✿★◈ღ，公司前三季度实现营收/归母净利润分别为391.86/38.20亿元✿★◈ღ，较上年同期分别+31.67%/+52.49%✿★◈ღ。 电解铝供给硬约束✿★◈ღ，看好铝板块长期空间 “双碳”限制电解铝产能✿★◈ღ，国内电解铝建成产能维持在4500万吨左右✿★◈ღ，同时产能利用率超过95%✿★◈ღ，产量接近天花板✿★◈ღ，增量有限✿★◈ღ。需求方面✿★◈ღ，建筑需求在铝下游占比约三成✿★◈ღ，2024年12月中央经济工作会议提出推动房地产市场止跌回稳✿★◈ღ，我们认为建筑业需求有望保持平稳✿★◈ღ，新能源等新兴领域有望持续贡献增量✿★◈ღ。 2024年氧化铝价格上涨对于电解铝端利润有所挤压✿★◈ღ，但2025年随着新产能释放氧化铝现货紧张的局面已有改善✿★◈ღ，价格回落至4000元/吨以下✿★◈ღ，前期氧化铝价格高位利润受到影响的铝企有望修复业绩✿★◈ღ。同时我们认为不可忽视上游尤其是铝土矿对于电解铝行业的重要性✿★◈ღ，国内铝土矿储量仅占全球的2.4%✿★◈ღ，供给高度依赖进口尤其是几内亚进口✿★◈ღ。2024年底以来几内亚进口铝土矿价格并未随着氧化铝现货价格回落✿★◈ღ，由几内亚进口铝土矿存在当地政策✿★◈ღ、社区环境和交通运输等不确定因素✿★◈ღ，国内矿亦面临停产减产等情况✿★◈ღ，具备优质的铝土矿资源对于铝企仍然重要✿★◈ღ。 一体化布局铝产业链✿★◈ღ，产能利用率持续提升 云南水能资源开发量全国第二✿★◈ღ，绿色电源（水风光）装机比例达85%以上✿★◈ღ，同时具备优质的铝土矿资源✿★◈ღ。公司由中国铝业控股✿★◈ღ、云南省国资委间接参股✿★◈ღ，积极参与云南省内资源勘查✿★◈ღ，加快推进省内及周边地区铝土矿资源的获取✿★◈ღ，有望承接优质资产注入✿★◈ღ。公司生产受云南供电影响✿★◈ღ，同时改造生产技术✿★◈ღ，有序强电流增产量✿★◈ღ，保障电解槽高效稳定运营✿★◈ღ，提升产能利用效率✿★◈ღ。 投资建议 公司是绿电铝头部企业✿★◈ღ，依托云南优质资源+中铝央企平台✿★◈ღ，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为46.2/57.1/69.7亿元✿★◈ღ，对应PE分别为12/10/8倍✿★◈ღ，首次覆盖给予“买入”评级✿★◈ღ。 风险提示 铝价大幅波动✿★◈ღ；氧化铝等原材料成本波动✿★◈ღ；能源价格大幅波动✿★◈ღ；云南地区气候变化影响生产等

　　云铝股份(000807) 深耕电解铝行业多年✿★◈ღ，绿色铝企业龙头✿★◈ღ。公司1998年改制上市✿★◈ღ，2019年加入中铝集团✿★◈ღ，目前业务范围涵盖铝土矿开采✿★◈ღ、氧化铝✿★◈ღ、绿色铝✿★◈ღ、铝加工及铝用炭素生产和销售✿★◈ღ，主要产品有氧化铝✿★◈ღ、铝用阳极炭素✿★◈ღ、石墨化阴极✿★◈ღ、重熔用铝锭✿★◈ღ、高精铝✿★◈ღ、圆铝杆✿★◈ღ、铝合金✿★◈ღ、铝焊材等✿★◈ღ。截至2023年✿★◈ღ，公司已经形成年产氧化铝140万吨✿★◈ღ、绿色铝305万吨✿★◈ღ、阳极炭素80万吨399电影✿★◈ღ、石墨化阴极2万吨✿★◈ღ、绿色铝合金157万吨的绿色铝一体化产业规模✿★◈ღ。 盈利稳步提升✿★◈ღ，资产质量优✿★◈ღ。近年来随着铝价持续维持高位以及公司产销量的稳步提升✿★◈ღ，公司盈利能力持续增强✿★◈ღ，公司原铝产量从2019年的189.94万吨增长至2023年的239.95万吨✿★◈ღ，归母净利润从19年的5.0亿元提升至23年的39.6亿元✿★◈ღ。且随着云南省供电形势的好转✿★◈ღ，产能利用率及产量将得到进一步提升✿★◈ღ。与此同时✿★◈ღ，盈利的抬升带来了优异的经营性现金流✿★◈ღ，过去几年公司不断偿还有息负债✿★◈ღ，资产负债率从19年的68%持续走低至23年的25.6%✿★◈ღ，当前已处于净现金状态✿★◈ღ，资产质量优✿★◈ღ。 电解铝需求✿★◈ღ：传统需求韧性较强✿★◈ღ，新能源需求占比持续提升✿★◈ღ。1）传统需求领域✿★◈ღ：电解铝主要应用于建筑地产/交通运输/电力/包装用铝/消费品/机械领域✿★◈ღ，2023年占比分别为23.9%/22.7%/21.5%/11.5%/9.6%/7.6%✿★◈ღ。地产领域24年国内房屋竣工面积同比-28%✿★◈ღ，对铝需求形成一定拖累✿★◈ღ；但传统领域电力✿★◈ღ、家电等需求韧性较强✿★◈ღ。2）新能源领域✿★◈ღ：电解铝需求主要由光伏及新能源车拉动✿★◈ღ。光伏装机的稳定增长叠加新能源车产销的高景气度为铝需求提供较多增量✿★◈ღ。 公司为水电铝龙头✿★◈ღ，享有多重优势✿★◈ღ：依托云南省丰富的绿色电力优势✿★◈ღ，2023年公司生产用电结构中绿电比例约80%✿★◈ღ。绿电铝优势显著✿★◈ღ：1）清洁能源✿★◈ღ：水力发电不会排放大量的大量温室气体和废渣✿★◈ღ，对环境的污染也比较小✿★◈ღ。2）成本优势✿★◈ღ：云南水电资源丰富✿★◈ღ，水力发电成本相对较低✿★◈ღ，水电铝企业能够享受优惠的电价✿★◈ღ，降低了生产成本✿★◈ღ。故水电铝在成本上具有竞争力✿★◈ღ。3）碳关税✿★◈ღ：随着国内✿★◈ღ、国际碳排放市场的逐步建立和碳关税的征收✿★◈ღ，市场更加关注供给端的单位能耗和碳排放水平✿★◈ღ，绿色铝消费增长空间及潜力较大✿★◈ღ。 盈利预测与投资建议✿★◈ღ：电解铝供需向好带来铝价价格中枢抬升✿★◈ღ，同时公司水电铝成本优势明显✿★◈ღ，盈利具备较好弹性✿★◈ღ。我们预计24-26年公司归母净利46/58/67亿元✿★◈ღ，同比+16.33%/+25.77%/+15.81%✿★◈ღ，当前市值对应PE分别为13/10/9倍✿★◈ღ。给予25年11x PE✿★◈ღ，目标价18.37元✿★◈ღ，首次覆盖给予“持有”评级✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：产品价格波动风险✿★◈ღ；大宗原辅料持续稳定供应和价格波动风险✿★◈ღ；电价调整及电力供应存在不确定性的风险

　　云铝股份(000807) 投资要点 事件✿★◈ღ：公司披露2024年三季报✿★◈ღ，业绩同比大幅增长✿★◈ღ。2024年1-9月✿★◈ღ，公司实现营收391.86亿元✿★◈ღ，同比+31.67%✿★◈ღ；归母净利润38.2亿元✿★◈ღ，同比+52.49%✿★◈ღ；2024Q3实现营收145.38亿元✿★◈ღ，同比+20.24%✿★◈ღ，环比+9.39%✿★◈ღ，归母净利润112.94亿元✿★◈ღ，同比+31.58%✿★◈ღ，环比-4.32%✿★◈ღ。 电解铝产能利用率大幅提升✿★◈ღ，量价齐升推动业绩增长✿★◈ღ：1）量✿★◈ღ：由于2024年云南省内金沙江✿★◈ღ、沧澜江来水较好✿★◈ღ，整体电力供应情况较往年有所改善✿★◈ღ，公司电解铝产能利用率大幅提升✿★◈ღ，2024年1-9月✿★◈ღ，公司生产原铝214.8万吨（yoy+26.32%）✿★◈ღ、生产氧化铝107.32万吨（yoy-2.49%）✿★◈ღ，生产炭素制品59.86万吨（yoy+3.06%）✿★◈ღ，生产铝合金及铝加工产品91万吨（yoy-0.12%）✿★◈ღ；2）价✿★◈ღ：受益于新能源用铝及海外补库需求持续增长✿★◈ღ，2024年1-9月✿★◈ღ，中国电解铝表观消费量同比增长7%至3369.37万吨✿★◈ღ，1-9月电解铝长江有色均价录得19715元/吨（yoy+5.9%）✿★◈ღ。 国内氧化铝价格难以维持高价✿★◈ღ，电解铝单吨利润有望回升✿★◈ღ：本轮氧化铝价格快速上涨主要原因为铝土矿的短缺✿★◈ღ：1）国内安监趋严致使河南山西地区大量铝土矿场关停✿★◈ღ；2）由于年初油库爆炸及5月以来雨季影响✿★◈ღ，今年几内亚铝土矿发运国内到港数量低于市场预期✿★◈ღ。我们认为随着国内矿山逐步复工复产✿★◈ღ，以及几内亚雨季临近尾声✿★◈ღ，铝土矿供给问题将得到缓解✿★◈ღ，此外✿★◈ღ，由于氧化铝行业利润高企✿★◈ღ，行业新增产能动力加强✿★◈ღ，我们预期2025年氧化铝整体产能将有效增长✿★◈ღ，氧化铝价格有望于2025年回落✿★◈ღ，公司电解铝利润端有望迎来增长✿★◈ღ。 看好供改背景下的公司盈利能力✿★◈ღ：供给端✿★◈ღ，刚性约束带来长期稀缺价值✿★◈ღ，在电解铝供给侧改革的背景下✿★◈ღ，电解铝产能已逼近4500万吨红线✿★◈ღ，未来合规可投放新增产能极为有限✿★◈ღ；需求端✿★◈ღ，随着新能源用铝的不断增长✿★◈ღ，我们预计有望维持年化1.5%的增长✿★◈ღ，电解铝行业的产能稀缺性日益凸显✿★◈ღ。 盈利预测与投资评级✿★◈ღ：我们继续看好公司从上游铝土矿✿★◈ღ、氧化铝✿★◈ღ、电解铝✿★◈ღ，到下游铝加工产品的绿色铝全产业链布局✿★◈ღ，由于国内铝土矿难以完全恢复至2023年供应水平✿★◈ღ，我们调整公司2024-25年归母净利润为48.91/57.63亿元（前值为58.27/68.05）✿★◈ღ，新增2026年归母净利润预测值为66.20亿元✿★◈ღ，对应2024-26年的PE分别为8.44/7.16/6.23倍✿★◈ღ，给予“买入”评级✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：下游需求不及预期导致铝价下跌风险✿★◈ღ；美元持续走强风险✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 事件✿★◈ღ：2024年10月27日✿★◈ღ，公司发布2024年前三季度业绩报告✿★◈ღ，报告期内公司实现收入391.9亿元✿★◈ღ，同比+31.7%✿★◈ღ；归母净利润38.2亿元✿★◈ღ，同比+52.5%✿★◈ღ；扣非净利润36.8亿元✿★◈ღ，同比+48.8%✿★◈ღ。其中第三季度实现收入145.4亿元✿★◈ღ，同比+20.2%✿★◈ღ，环比+9.4%✿★◈ღ；归母净利润13.0亿元✿★◈ღ，同比+31.4%✿★◈ღ，环比-4.0%✿★◈ღ；扣非净利润12.9亿元✿★◈ღ，同比+31.6%✿★◈ღ，环比-4.3%✿★◈ღ。 产能利用率提升✿★◈ღ，原铝产量增长显著✿★◈ღ。2024年前三季度公司氧化铝/碳素制品/原铝/铝合金及铝加工产品产量分别为107.3/59.9/214.8/91.0万吨✿★◈ღ，同比分别-2.5%/+3.1%/+26.3%/-0.1%✿★◈ღ。其中第三季度氧化铝/碳素制品/原铝/铝合金及铝加工产品产量分别为35.0/20.1/79.7/32.2万吨✿★◈ღ，同比变化分别为-1.7/+0.0/+7.1/-1.2万吨✿★◈ღ，环比变化分别为-0.7/+0.2/+8.4/+1.3万吨✿★◈ღ。2024年前三季度云南省供电形势好转✿★◈ღ，公司加快电解铝产能复产进度✿★◈ღ，产能利用率明显提升✿★◈ღ。 期间费用率稳定下降✿★◈ღ，成本及售价两端承压对盈利略有影响✿★◈ღ。2024年前三季度公司销售✿★◈ღ、管理✿★◈ღ、财务费用率合计为1.28%✿★◈ღ，同比-0.18pct✿★◈ღ，维持较低水平✿★◈ღ；其中第三季度公司销售✿★◈ღ、管理✿★◈ღ、财务费用率合计为1.25%✿★◈ღ，同比-0.37pct✿★◈ღ，环比-0.05pct✿★◈ღ。公司前三季度毛利率为14.65%✿★◈ღ，同比-0.39pct✿★◈ღ；其中第三季度毛利率为13.58%✿★◈ღ，同比-0.82pct✿★◈ღ，环比-2.50pct✿★◈ღ。根据生意社✿★◈ღ、同花顺金融等数据✿★◈ღ，2024年Q3铝现货均价/氧化铝均价分别为1.96/0.39万元✿★◈ღ，环比分别为-4.8%/+7.4%✿★◈ღ，成本及售价两端承压对盈利略有影响✿★◈ღ。 资产负债率低✿★◈ღ，账上现金愈发充裕✿★◈ღ。公司2024年三季报末尊龙人生✿★◈ღ，长短期借款分别为22.7/0.3亿元✿★◈ღ，同比分别为-17.1/-0.4亿元✿★◈ღ，环比分别为-14.8/+0.0亿元✿★◈ღ；货币资金为82.0亿元✿★◈ღ，同比+42.3亿元✿★◈ღ，环比+14.2亿元✿★◈ღ；资产负债率为25.0%✿★◈ღ，保持低水平✿★◈ღ。 投资建议✿★◈ღ：我们维持公司2024-2026年盈利预测✿★◈ღ，预计公司2024-2026年归母净利润分别为48.7/54.1/58.4亿元✿★◈ღ，我们看好公司长期发展趋势✿★◈ღ，维持“买入”评级✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：产品价格波动风险✿★◈ღ，电价调整以及限电风险✿★◈ღ，下游需求不及预期✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 公司原铝产量充分释放✿★◈ღ，绿电铝彰显投资价值 2024年前三季度公司实现营业收入391.86亿元✿★◈ღ，同比+31.67%✿★◈ღ，归母净利润38.2亿元✿★◈ღ，同比+52.49%✿★◈ღ；2024Q3公司实现营业收入145.38亿元✿★◈ღ，同比+20.24%✿★◈ღ，环比+9.39%✿★◈ღ，实现归母净利润13.01亿元✿★◈ღ，同比+31.42%✿★◈ღ，环比-3.99%✿★◈ღ；主要系三季度电解铝价格环比下跌所致✿★◈ღ。考虑到原铝产量充分释放以及氧化铝价格持续高位✿★◈ღ，我们调整业绩预测✿★◈ღ，预计2024~2026年公司实现归母净利润49.44✿★◈ღ、56.53✿★◈ღ、58.52亿元（此前预计分别为49.48✿★◈ღ、56.18✿★◈ღ、59.30亿元）✿★◈ღ，同比分别变动+25.0%✿★◈ღ、+14.3%✿★◈ღ、+3.5%✿★◈ღ，EPS分别为1.43✿★◈ღ、1.63✿★◈ღ、1.69元/股399电影✿★◈ღ，对应2024年10月29日收盘价PE分别为8.8✿★◈ღ、7.7✿★◈ღ、7.4倍✿★◈ღ，公司原铝产量充分释放✿★◈ღ，维持“买入”评级✿★◈ღ。 公司三季度产量充分释放✿★◈ღ，铝价下跌影响盈利 产量来看✿★◈ღ，2024年前三季度✿★◈ღ，公司生产氧化铝107.32万吨✿★◈ღ，同比降低2.49%✿★◈ღ，生产原铝214.8万吨✿★◈ღ，同比增长26.32%✿★◈ღ；2024Q3公司生产氧化铝35.02万吨✿★◈ღ，环比-2%✿★◈ღ，生产原铝79.73万吨✿★◈ღ，环比+12%✿★◈ღ，主要系三季度为丰水期✿★◈ღ，公司产能利用率环比提高所致✿★◈ღ。截至10月17日✿★◈ღ，云南省水电蓄能突破320亿千瓦时大关✿★◈ღ，达到320.6亿千瓦时✿★◈ღ，同比增加38亿千瓦时✿★◈ღ，我们预计2024Q4电力对电解铝产能开工率的影响也将进一步下降✿★◈ღ。价格来看✿★◈ღ，2024Q3电解铝市场均价约为1.96万元/吨（含税）✿★◈ღ，环比-975元/吨✿★◈ღ，氧化铝市场均价约3939元/吨（含税）✿★◈ღ，环比+269元/吨✿★◈ღ，三季度公司氧化铝自给率约22.5%✿★◈ღ，氧化铝价格上涨叠加电解铝价格下降对公司三季度业绩造成负向影响✿★◈ღ。 公司绿色铝产能规模较大✿★◈ღ，绿色价值独具优势 公司拥有305万吨绿色铝产能✿★◈ღ，2023年公司生产用电结构中绿电比例达到约80%✿★◈ღ。公司依托绿色能源生产的绿色铝与煤电铝相比✿★◈ღ，碳排放约为煤电铝的20%✿★◈ღ，优势凸显✿★◈ღ。此外公司坚持走“合金化”战略✿★◈ღ，2023年公司铝合金化率51%✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：电解铝✿★◈ღ、氧化铝价格大幅波动✿★◈ღ、云南超预期限电限产✿★◈ღ、原材料价格大幅上涨等✿★◈ღ。

　　云铝股份(000807) 事件: 10月27日✿★◈ღ，云铝股份发布2024年三季度报告✿★◈ღ：2024年前三季度公司实现营业收入391.9亿元✿★◈ღ，同比+32%✿★◈ღ；归母净利润38.2亿元✿★◈ღ，同比+52%✿★◈ღ，扣非后归母净利润36.8亿元✿★◈ღ，同比+49%✿★◈ღ。 分季度看✿★◈ღ，2024年第三季度✿★◈ღ，公司实现营业收入145.4亿元✿★◈ღ，环比+9%✿★◈ღ，同比+20%✿★◈ღ；归母净利润13.0亿元✿★◈ღ，环比-4%✿★◈ღ，同比+31%✿★◈ღ；扣非后归母净利润12.9亿元✿★◈ღ，环比-4%✿★◈ღ，同比+32%✿★◈ღ。 投资要点: 公司Q3业绩环比下降主要由于铝价下跌和氧化铝价格上涨✿★◈ღ，而原铝产量增长对业绩有一定增厚✿★◈ღ。 产销✿★◈ღ：Q3电解铝产量进一步提升✿★◈ღ。2024年前三季度✿★◈ღ，公司实现原铝产量214.8万吨✿★◈ღ，同比+26.32%✿★◈ღ；氧化铝产量107.3万吨✿★◈ღ，同比-2.5%✿★◈ღ；铝合金及铝加工产品产量91万吨✿★◈ღ，同比-0.1%✿★◈ღ；炭素制品产量60万吨✿★◈ღ，同比+3.1%✿★◈ღ。单第三季度✿★◈ღ，公司实现原铝产量79.7万吨✿★◈ღ，环比+11.7%✿★◈ღ；氧化铝产量35.0万吨✿★◈ღ，环比-2.0%✿★◈ღ；铝合金及铝加工产品产量32.2万吨✿★◈ღ，环比+4.2%✿★◈ღ；炭素制品产量20.1万吨✿★◈ღ，环比+1.0%✿★◈ღ。Q3原铝产量环比增加明显✿★◈ღ，对业绩有一定增厚✿★◈ღ。 价格✿★◈ღ：铝价下跌和氧化铝价格上涨影响业绩✿★◈ღ。2024Q3长江A00铝均价和广西氧化铝均价环比分别-4.7%和+6.9%✿★◈ღ，铝价下跌的同时氧化铝价格上涨✿★◈ღ，对业绩有影响✿★◈ღ。Q4铝价及氧化铝价格环比均有上涨✿★◈ღ，Q4截至10月28日✿★◈ღ，长江A00铝均价和广西氧化铝均价环比分别上涨1169元/吨和506元/吨✿★◈ღ。 盈利预测与估值✿★◈ღ：预计2024-2026年营业收入分别为✿★◈ღ，493/522/547亿元✿★◈ღ，归母净利润分别为49.07/55.31/61.60亿元✿★◈ღ，同比+24%/+13%/+11%✿★◈ღ；EPS分别为1.42/1.60/1.78元✿★◈ღ，对应当前股价PE为10.47/9.29/8.34倍✿★◈ღ，考虑公司产量增加明显✿★◈ღ，长期绿电铝优势突出✿★◈ღ，维持“买入”评级✿★◈ღ。 风险提示✿★◈ღ：（1）铝价大幅波动风险✿★◈ღ；（2）氧化铝及电力成本大幅上涨风险✿★◈ღ；（3）产量恢复不及预期风险✿★◈ღ；（4）限产停产风险✿★◈ღ；（5）研究报告使用的数据或资料更新不及时风险✿★◈ღ。